出品丨云酒頭條

2023年，21家白酒上市公司營收超4000億元,，凈利潤超1500億元,，均較2022年有較高增長。

同時,，今年一季度的“開門紅”也再度展現(xiàn)出白酒股強勁的增長勢頭,。

增長之下，仍有分化,。在行業(yè)千億巨頭,、名酒百億陣營、各區(qū)域市場龍頭,，以及其余二三線酒企之間,，各自的發(fā)展特點明顯。

雖然大部分企業(yè)在2023年和今年一季度都取得了不錯的增長成績,，但從各企業(yè)的經(jīng)營狀態(tài)和所處的市場地位出發(fā),，所面對的競爭環(huán)境也有著巨大的差異。

截至2023年年底,，21家白酒上市公司共取得超過1400億元經(jīng)營現(xiàn)金流,，同比2022年有大幅增長，其中15家公司取得了正向增長,。

行業(yè)前三的貴州茅臺,、五糧液、洋河股份,，去年經(jīng)營現(xiàn)金流分別上漲81.46%、70.86%,、68.06%,，增速全面領(lǐng)跑行業(yè)。

關(guān)于經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額變動，貴州茅臺表示,，主要是本期公司銷售商品收到的現(xiàn)金增加，及公司控股子公司貴州茅臺集團財務(wù)有限公司不可提前支取的定期存款凈增加額減少,。

五糧液在年報中分析,，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流入增加,，一是本年消費復(fù)蘇公司現(xiàn)金回款比例提高,，以及銀行承兌匯票到期收現(xiàn)額度較高，銷售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金大幅增加,；二是上年同期公司為應(yīng)對市場變化降低現(xiàn)金回款比例,，使得銷售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金基數(shù)相對較低綜合影響所致。

珍酒李渡則分析，2023年公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流入3.61億元,，相較于2022年的凈流出7.11億元,，展示出強勁的現(xiàn)金流入。

此外,，山西汾酒,、順鑫農(nóng)業(yè),、酒鬼酒以及皇臺酒業(yè)等經(jīng)營現(xiàn)金流出現(xiàn)下降,。

山西汾酒表示,，下降原因主要系本期支付各項稅費增加；皇臺酒業(yè)表示,，主要系報告期公司購買材料及繳納稅款較上年增長,，現(xiàn)金流出較上年增長,；順鑫農(nóng)業(yè)和酒鬼酒均表示是由于商品銷售減少導(dǎo)致,。

結(jié)合各公司2023年的利潤情況來看,，白酒股2023年的現(xiàn)金流量凈額較為良好,，仍具備高增長潛力。

銀河證券預(yù)計，白酒板塊2024年業(yè)績增長確定性較強，2022年以來整體業(yè)績保持了穩(wěn)健的增長,，增長韌性較強,，營收和利潤同比增速均在15%以上。預(yù)計高端,、部分次高端和區(qū)域酒企在2024年業(yè)績增長確定性較強,，并且行業(yè)在2024-2025年將維持穩(wěn)定的增速，而非增速下行趨勢,。

合同負債,，是觀察白酒股未來市場增長的一個關(guān)鍵數(shù)據(jù),，一定程度上反映了渠道經(jīng)銷商的打款意愿。

根據(jù)上市公司公開數(shù)據(jù)，截至2023年年底，A股20家白酒公司共有超過500億元合同負債,。一季度銷售在白酒股的全年銷售中占比較大,，上市公司往往會選擇向渠道進行更多的促銷活動。（注：在收入準(zhǔn)則下，預(yù)收賬款直接計入合同負債,，本文不另作統(tǒng)計）

從表觀數(shù)據(jù)來看,，各上市公司的合同負債在2023年底的變化，呈現(xiàn)明顯的兩級分化,。貴州茅臺、五糧液,、順鑫農(nóng)業(yè),、舍得酒業(yè)、口子窖等企業(yè)2023年期末的合同負債,，均有不同程度的下滑,。

作為“蓄水池”，合同負債體現(xiàn)著未來一段時間中,，市場對企業(yè)增長期待,，由于白酒行業(yè)“先打款”的特殊模式，也并不能完全代表企業(yè)未來業(yè)績增長的趨勢,。同時,，2024春節(jié)較2022年延后一月，為旺季的渠道促銷也留出了更加充足的時間,。

結(jié)合今年的春節(jié)旺季中,，白酒上市公司單季銷售成績創(chuàng)下新高，共實現(xiàn)超過1400億元的營收成績,，凈利潤同樣超過600億元,。貴州茅臺、五糧液繼續(xù)領(lǐng)跑,，“大象起舞”單季增長仍然達到雙位數(shù),。

并且，在一季度的旺季銷售后，還有上市公司合同負債情況“逆季節(jié)生長”,。古井貢酒,、老白干酒2024Q1末合同負債分別上漲229.52%、55.53%,，此外金徽酒和皇臺酒業(yè)該指標(biāo)也分別上漲了9.74%,、4.55%。

從單季增速來看,，古井貢酒表現(xiàn)亮眼,，營收、凈利分別同比增長25.85%,、31.61%,，增速在上市公司前十中排名第一。對于今年一季度末合同負債的倍數(shù)增長,，古井貢酒解釋稱主要系銷售訂單增加所致,；老白干對于合同負債的增長則表示主要是由于預(yù)收貨款增加所致。

對比去年一季度各家上市公司的合同工負債情況來看,，今年一季度,，大部分白酒上市公司的渠道的信心顯然有明顯增強，行業(yè)頭部的合同負債情況同比去年均有增長,。

洋河股份分析,，公司一季度合同負債期末余額比期初下降47.63%，主要系上期末收取的經(jīng)銷商貨款本期發(fā)貨符合收入確認條件結(jié)轉(zhuǎn)收入所致,。

此外,，季節(jié)性影響因素也是導(dǎo)致各企業(yè)合同負債下滑的一個主要原因。并且,，來到夏日淡季之后,，去庫存開始成為行業(yè)主旋律，那么,，白酒股的庫存和渠道表現(xiàn)又如何呢,？

白酒上市公司公布的存貨數(shù)據(jù),，通常是包括原材料,、包裝物、自制半成品,、在產(chǎn)品,、庫存商品、周轉(zhuǎn)材料等,，在這里主要是成品酒以及半成品酒在內(nèi)的人民幣值,。

根據(jù)上市公司一季報,，截至今年3月31日，20家白酒上市公司,，共有超過1400億元存貨,，同比去年上漲了10%。

除順鑫農(nóng)業(yè)存貨同比下降72%,，以及皇臺酒業(yè)小幅下降0.59%以外,，其余18家白酒上市公司存貨均有不同幅度上漲。

順鑫農(nóng)業(yè)表示,，2024年3月31日存貨比年初減少78716.64萬元，下降了35.88%,，主要由于白酒銷售,，存貨減少。

但經(jīng)過Q1旺季后,，各大白酒上市公司的存貨對比年初,，并無明顯的增長。并且,，五糧液,、洋河股份,、山西汾酒、今世緣,、金徽酒等企業(yè)的存貨量還有一定程度的下降。

從存貨在流動資產(chǎn)中的占比來看,，白酒上市公司則呈現(xiàn)出非常明顯的分化狀態(tài),。排名靠前的頭部名酒，存貨占比明顯低于區(qū)域酒企以及二三線酒企,。

以順鑫農(nóng)業(yè)為分隔，前八家企業(yè)的存貨比例基本都控制在20%上下,，其中五糧液的存貨比例最低,，占流動資產(chǎn)比僅有10%,。而業(yè)績越靠后的幾家企業(yè),，如巖石股份、金種子酒,、皇臺酒業(yè)等企業(yè)，存貨比例占到流動資產(chǎn)的70%以上,。

偏高的存貨占比,，直指白酒行業(yè)長期存在的“去庫存”命題。而在財報報表之外,，還有來自渠道經(jīng)銷商的社會庫存,，歷來是行業(yè)關(guān)注的焦點。

降低社會庫存,，穩(wěn)定渠道價值鏈條,，也越來越成為各大白酒企業(yè)的主要任務(wù)之一。2023年,，便有多家上市白酒公司強調(diào)了將去庫存作為核心工作,。以水井坊為例,，2023年上半年,，水井坊便主動進行了渠道的去庫存工作。

在2024年的工作部署中,，水井坊再次強調(diào)了去庫存的重要性,，表示市場庫存是評估生意是否健康的指標(biāo)之一，銷售終端作為市場的最前端需要常態(tài)化維持合理的庫存狀態(tài),，2024年將繼續(xù)通過開展消費者活動,、品鑒會等模式加深消費者培育，優(yōu)化資源配置,，在確保價值鏈穩(wěn)定的前提下推動庫存消化,，促進各銷售層級良性循環(huán)。

萬聯(lián)證券認為,，隨著庫存逐步出清,、消費持續(xù)復(fù)蘇、投資者信心恢復(fù),，基本面依然良好的白酒企業(yè)有望迎來估值修復(fù)行情,。

東莞證券表示，二季度是白酒的消費淡季,，酒企以控貨挺價為主,，后續(xù)需持續(xù)跟蹤動銷、庫存等指標(biāo),，長期需要進一步結(jié)合經(jīng)濟復(fù)蘇進度等情況進行判斷,。

酒企和渠道之間的伴生關(guān)系,，短期來看，還不會出現(xiàn)太大的變化,，目前酒企直銷比例整體仍然較低,，需要渠道經(jīng)銷商進行更多的市場分銷。因此,，渠道健康在酒企的經(jīng)營目標(biāo)當(dāng)中,，依舊占據(jù)重要地位，對于未來的長期可持續(xù)增長有著深遠影響,。