自新“國九條”中提到“建立培育長期投資的市場生態(tài)”,，近期新一輪地產(chǎn)政策組合拳發(fā)布,，白酒商務(wù)宴席場景有望加速恢復(fù)，整體看次高端酒企當前估值偏低,，長期來看空間較大,。

從經(jīng)營情況角度，高端酒企瀘州老窖在次高端價位帶的主打產(chǎn)品特曲,、山西汾酒核心產(chǎn)品均展現(xiàn)亮眼業(yè)績表現(xiàn),；在企業(yè)品牌力、渠道力等加持下,，有望保持較好的增長勢能,，在行業(yè)大環(huán)境下有望持續(xù)提升份額，夯實長期發(fā)展的優(yōu)勢,。

報告顯示,，山西汾酒,、瀘州老窖的優(yōu)勢在于品牌力強大、渠道建設(shè)完善,，這些白酒企業(yè)全價格帶布局,，核心大單品突出且穩(wěn)健增長，多價格帶單品表現(xiàn)出強成長性,。

例如瀘州老窖國窖1573拔高品牌勢能穩(wěn)定底盤,，腰部特曲窖齡放量增長全面復(fù)興可期；山西汾酒的青20,、玻汾有望打造雙百億單品,，長期產(chǎn)品矩陣競爭力有望進一步凸顯。

▎瀘州老窖產(chǎn)品全價格帶布局

▎山西汾酒產(chǎn)品價格矩陣

▎山西汾酒不同價位白酒營收（億元）及同比增速

持續(xù)推進的數(shù)字化體系改革,，也帶來提高渠道,、批價管控和營銷效率。自2017年開始,，五糧液,、洋河股份、山西汾酒,、瀘州老窖等開始推動箱碼,、盒碼、蓋碼的“三碼合一”,，至今進一步完善為箱外碼,、箱內(nèi)碼、盒碼、蓋外碼“五碼合一”的,，重視提升開瓶率,。

▎主要上市白酒企業(yè)“五碼合一”進展（點擊查看大圖）

此外，以全國化拓張為收入高增驅(qū)動力的次高端酒企紛紛收縮市場范圍,、聚焦核心市場,，通過加強消費者培育，提升產(chǎn)品真實動銷需求,。

瀘州老窖正進一步精耕基地市場,，提升掃碼開瓶率，特曲在川內(nèi)市場基礎(chǔ)扎實,，近年持續(xù)高增,，在“五碼合一”后渠道利潤率提升，預(yù)計老窖以提開瓶為目的加強營銷動作開展后,，特曲增長的驅(qū)動力進一步增強；山西汾酒在基地市場穩(wěn)固,、扎實的基礎(chǔ)上,，逆勢進行全國化市場擴張，反而在行業(yè)低迷背景中展現(xiàn)靚麗的業(yè)績增速,。

▎山西汾酒省內(nèi)收入（億元）及同比增速

▎山西汾酒省外收入（億元）及同比增速

兩家酒企在次高端價位帶核心產(chǎn)品均展現(xiàn)較快的收入增速,，市場秩序良性、經(jīng)營向上,，在次高端整體承壓的背景下持續(xù)收割份額,。

報告顯示,，近兩年以來,，次高端酒企重心轉(zhuǎn)向基地、核心市場建設(shè),，強化品牌在基地市場,、核心市場的影響力，推動產(chǎn)品真實動銷增長,、開瓶率提升,。

例如舍得酒業(yè)推進首府戰(zhàn)役，更加聚焦川冀魯豫及東北等傳統(tǒng)優(yōu)勢市場,，伴隨舍之道,、沱牌T68放量，預(yù)計省內(nèi)宴席市場份額持續(xù)提升,；酒鬼酒成立湖南事業(yè)部,，強化省內(nèi)精耕細作、全渠道覆蓋,，截至2023年底,，酒鬼品牌省內(nèi)縣級市場覆蓋率達到95%,，內(nèi)參品牌省內(nèi)縣級市場覆蓋率達到89%。

▎舍得酒業(yè)歷史累計營收同比增速及PE

▎水井坊歷史累計營收同比增速及PE

縱觀舍得,、水井坊在2016年以來的成績,、估值變動周期，可以發(fā)現(xiàn)全國化拓張及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級是推動業(yè)績,、估值雙增的利器,。

然而外部宏觀環(huán)境影響下，全國化紅利逐步減弱,，且消費力下移導(dǎo)致產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下滑,，對應(yīng)次高端酒企業(yè)績、估值下滑,。

當前次高端酒企調(diào)整策略,，聚焦核心市場，提升產(chǎn)品真實動銷,，有利于企業(yè)長期健康發(fā)展,。

根據(jù)報告PE估值法顯示,，洋河股份、山西汾酒,、瀘州老窖,、舍得酒業(yè)、水井坊等估值處于低位,。

▎高端酒和次高端酒動態(tài)PE估值水平

與海外龍頭帝亞吉歐進行橫向?qū)Ρ?，山西汾酒近三年營收、凈利潤CAGR（復(fù)合年均增長率）遠高于帝亞吉歐,，意味著成長性更強,，而PE-TTM略高于帝亞吉歐，說明估值較低,；舍得酒業(yè)近三年營收,、凈利潤CAGR顯著高于帝亞吉歐，但PE-TTM明顯被低估,。

▎次高端白酒企業(yè)和帝亞吉歐就業(yè)績增速,、投資回報、市盈率進行對比

總體而言,，名酒企估值偏低,，其中次高端酒企估值整體上處于較低水平。

此外在外資持股層面，受宏觀環(huán)境多重影響,，目前外資持股次高端酒企比例偏低,。截至2024年5月17日，山西汾酒,、水井坊,、舍得酒業(yè)、酒鬼酒的外資持股占流通股比例分別為2.9%,、3.6%,、1.7%、1.7%,，分別位于2019年以來的70%,、9%、51%,、30%百分位,。盡管次高端酒企外資持股比例有所降低低位，估值彈性空間較大,。

▎次高端酒企外資持股數(shù)量占流通股比重

分紅率層面,，2023年度次高端酒企在業(yè)績承壓背景下逆勢提升分紅率，酒鬼酒,、舍得酒業(yè)、水井坊,、山西汾酒分紅率均提升,，分別同比增加19%、10.5%,、5%,、1%。體現(xiàn)出酒企積極響應(yīng)新“國九條”政策,，對于股東回報的重視度進一步提升,。

▎2023年度次高端酒企分紅率提升

▎白酒企業(yè)股息率

另一方面，白酒為存量市場,，考慮到酒企業(yè)績將逐漸迎來好轉(zhuǎn),、資本開支或逐步收縮，分紅率將有進一步提升空間,。