自新“國九條”中提到“建立培育長期投資的市場生態(tài)”,，近期新一輪地產(chǎn)政策組合拳發(fā)布，白酒商務(wù)宴席場景有望加速恢復(fù),，整體看次高端酒企當(dāng)前估值偏低,，長期來看空間較大。

從經(jīng)營情況角度,，高端酒企瀘州老窖在次高端價(jià)位帶的主打產(chǎn)品特曲,、山西汾酒核心產(chǎn)品均展現(xiàn)亮眼業(yè)績表現(xiàn)；在企業(yè)品牌力,、渠道力等加持下,，有望保持較好的增長勢能，在行業(yè)大環(huán)境下有望持續(xù)提升份額,，夯實(shí)長期發(fā)展的優(yōu)勢,。

報(bào)告顯示,，山西汾酒、瀘州老窖的優(yōu)勢在于品牌力強(qiáng)大,、渠道建設(shè)完善，這些白酒企業(yè)全價(jià)格帶布局,，核心大單品突出且穩(wěn)健增長,，多價(jià)格帶單品表現(xiàn)出強(qiáng)成長性。

例如瀘州老窖國窖1573拔高品牌勢能穩(wěn)定底盤，腰部特曲窖齡放量增長全面復(fù)興可期,；山西汾酒的青20,、玻汾有望打造雙百億單品,，長期產(chǎn)品矩陣競爭力有望進(jìn)一步凸顯,。

▎瀘州老窖產(chǎn)品全價(jià)格帶布局

▎山西汾酒產(chǎn)品價(jià)格矩陣

▎山西汾酒不同價(jià)位白酒營收（億元）及同比增速

持續(xù)推進(jìn)的數(shù)字化體系改革,，也帶來提高渠道,、批價(jià)管控和營銷效率,。自2017年開始，五糧液、洋河股份,、山西汾酒,、瀘州老窖等開始推動(dòng)箱碼,、盒碼,、蓋碼的“三碼合一”，至今進(jìn)一步完善為箱外碼,、箱內(nèi)碼,、盒碼、蓋外碼“五碼合一”的,，重視提升開瓶率,。

▎主要上市白酒企業(yè)“五碼合一”進(jìn)展（點(diǎn)擊查看大圖）

此外,，以全國化拓張為收入高增驅(qū)動(dòng)力的次高端酒企紛紛收縮市場范圍,、聚焦核心市場，通過加強(qiáng)消費(fèi)者培育，提升產(chǎn)品真實(shí)動(dòng)銷需求,。

瀘州老窖正進(jìn)一步精耕基地市場,，提升掃碼開瓶率,，特曲在川內(nèi)市場基礎(chǔ)扎實(shí),，近年持續(xù)高增,，在“五碼合一”后渠道利潤率提升，預(yù)計(jì)老窖以提開瓶為目的加強(qiáng)營銷動(dòng)作開展后,，特曲增長的驅(qū)動(dòng)力進(jìn)一步增強(qiáng)；山西汾酒在基地市場穩(wěn)固,、扎實(shí)的基礎(chǔ)上,，逆勢進(jìn)行全國化市場擴(kuò)張，反而在行業(yè)低迷背景中展現(xiàn)靚麗的業(yè)績增速,。

▎山西汾酒省內(nèi)收入（億元）及同比增速

▎山西汾酒省外收入（億元）及同比增速

兩家酒企在次高端價(jià)位帶核心產(chǎn)品均展現(xiàn)較快的收入增速,，市場秩序良性、經(jīng)營向上,，在次高端整體承壓的背景下持續(xù)收割份額。

報(bào)告顯示,，近兩年以來,，次高端酒企重心轉(zhuǎn)向基地,、核心市場建設(shè)，強(qiáng)化品牌在基地市場,、核心市場的影響力,，推動(dòng)產(chǎn)品真實(shí)動(dòng)銷增長,、開瓶率提升。

例如舍得酒業(yè)推進(jìn)首府戰(zhàn)役，更加聚焦川冀魯豫及東北等傳統(tǒng)優(yōu)勢市場,，伴隨舍之道,、沱牌T68放量,，預(yù)計(jì)省內(nèi)宴席市場份額持續(xù)提升,；酒鬼酒成立湖南事業(yè)部，強(qiáng)化省內(nèi)精耕細(xì)作,、全渠道覆蓋，截至2023年底,，酒鬼品牌省內(nèi)縣級(jí)市場覆蓋率達(dá)到95%,，內(nèi)參品牌省內(nèi)縣級(jí)市場覆蓋率達(dá)到89%,。

▎舍得酒業(yè)歷史累計(jì)營收同比增速及PE

▎水井坊歷史累計(jì)營收同比增速及PE

縱觀舍得,、水井坊在2016年以來的成績,、估值變動(dòng)周期，可以發(fā)現(xiàn)全國化拓張及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)是推動(dòng)業(yè)績,、估值雙增的利器,。

然而外部宏觀環(huán)境影響下,，全國化紅利逐步減弱，且消費(fèi)力下移導(dǎo)致產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下滑,，對應(yīng)次高端酒企業(yè)績,、估值下滑,。

當(dāng)前次高端酒企調(diào)整策略，聚焦核心市場,，提升產(chǎn)品真實(shí)動(dòng)銷，有利于企業(yè)長期健康發(fā)展,。

根據(jù)報(bào)告PE估值法顯示，洋河股份、山西汾酒,、瀘州老窖、舍得酒業(yè),、水井坊等估值處于低位,。

▎高端酒和次高端酒動(dòng)態(tài)PE估值水平

與海外龍頭帝亞吉?dú)W進(jìn)行橫向?qū)Ρ龋轿鞣诰平隊(duì)I收,、凈利潤C(jī)AGR（復(fù)合年均增長率）遠(yuǎn)高于帝亞吉?dú)W，意味著成長性更強(qiáng),，而PE-TTM略高于帝亞吉?dú)W，說明估值較低,；舍得酒業(yè)近三年?duì)I收,、凈利潤C(jī)AGR顯著高于帝亞吉?dú)W,，但PE-TTM明顯被低估。

▎次高端白酒企業(yè)和帝亞吉?dú)W就業(yè)績增速,、投資回報(bào),、市盈率進(jìn)行對比

總體而言，名酒企估值偏低,，其中次高端酒企估值整體上處于較低水平,。

此外在外資持股層面，受宏觀環(huán)境多重影響,，目前外資持股次高端酒企比例偏低,。截至2024年5月17日，山西汾酒,、水井坊,、舍得酒業(yè)、酒鬼酒的外資持股占流通股比例分別為2.9%,、3.6%、1.7%,、1.7%,，分別位于2019年以來的70%、9%,、51%,、30%百分位。盡管次高端酒企外資持股比例有所降低低位,，估值彈性空間較大,。

▎次高端酒企外資持股數(shù)量占流通股比重

分紅率層面，2023年度次高端酒企在業(yè)績承壓背景下逆勢提升分紅率,，酒鬼酒,、舍得酒業(yè)、水井坊、山西汾酒分紅率均提升,，分別同比增加19%,、10.5%、5%,、1%,。體現(xiàn)出酒企積極響應(yīng)新“國九條”政策，對于股東回報(bào)的重視度進(jìn)一步提升,。

▎2023年度次高端酒企分紅率提升

▎白酒企業(yè)股息率

另一方面,，白酒為存量市場，考慮到酒企業(yè)績將逐漸迎來好轉(zhuǎn),、資本開支或逐步收縮,，分紅率將有進(jìn)一步提升空間。