時(shí)至三年改革收官之年，2019年,，汾酒依舊保持強(qiáng)勁的增速,。從最新披露的2019年山西汾酒業(yè)績(jī)快報(bào)數(shù)據(jù)看，公司全年?duì)I業(yè)收入為119.14億元,，較上年同期增長(zhǎng)26.57%,，實(shí)現(xiàn)凈利20.24億元，較上年同期增長(zhǎng)37.64%,。

“汾酒速度”從哪里來,？又要奔向哪里？速度的背后的邏輯和產(chǎn)業(yè)規(guī)劃是什么,？從2月6日汾酒發(fā)布業(yè)績(jī)快報(bào)后,，有包括光大證券、招商證券,、國(guó)泰君安,、方正證券等超過20家證券研究機(jī)構(gòu)密集關(guān)注研究汾酒的發(fā)展，來自國(guó)盛證券分析機(jī)構(gòu)的一份長(zhǎng)達(dá)30頁的報(bào)告為我們深度剖析了汾酒速度的背后,。

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股權(quán)結(jié)構(gòu)帶來的是“引資”和“引智”

2017年以前,，山西省國(guó)資委對(duì)汾酒股份公司持股占比穩(wěn)定在70%左右。2017起公司開啟國(guó)改路徑,，加速推進(jìn)混合所有制改革,。

2018年2月3日，汾酒引入華潤(rùn)作為戰(zhàn)略投資者,，汾酒集團(tuán)將持有的11.45%的公司股份轉(zhuǎn)讓給華潤(rùn)集團(tuán)旗下的華創(chuàng)鑫睿,。雙方在簽訂股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議后，成立管理協(xié)作組和營(yíng)銷協(xié)作組,，汾酒也選派骨干員工赴華潤(rùn)進(jìn)行交流學(xué)習(xí),。

這一年的11月25日，“汾酒集團(tuán)-華潤(rùn)創(chuàng)業(yè)戰(zhàn)略合作工作坊”在華潤(rùn)大學(xué)小徑灣校區(qū)行動(dòng)學(xué)習(xí)創(chuàng)新中心舉行,。包括汾酒黨委書記,、董事長(zhǎng)李秋喜，總經(jīng)理譚忠豹在內(nèi)的23位汾酒集團(tuán)高管集體到訪小徑灣,，足見汾酒對(duì)這次“會(huì)晤”的重視,。

▲汾酒與華潤(rùn)的合作規(guī)劃（圖源：國(guó)盛證券）

在國(guó)盛證券看來，汾酒股權(quán)結(jié)構(gòu)的改變,，其實(shí)是混合所有制改革的試點(diǎn)模式,，實(shí)現(xiàn)了“引資”和“引智”的雙重意義。

在光大證券機(jī)構(gòu)看來,，汾酒的改革是“討論汾酒投資價(jià)值的邏輯起點(diǎn)”,，并認(rèn)為,，汾酒股權(quán)的機(jī)構(gòu)優(yōu)化可以合理來調(diào)動(dòng)公司管理層、基層員工甚至合作經(jīng)銷商的積極性,。

通過股權(quán)合作,，汾酒借鑒華潤(rùn)在消費(fèi)領(lǐng)域的經(jīng)驗(yàn)，可以直接推動(dòng)公司在渠道和品牌方面的發(fā)展,。作為山西國(guó)企國(guó)資改革的“樣板工程”，汾酒集團(tuán)一直是“排頭兵”的角色,，尤其是在與華潤(rùn)牽手之后,，更是把“混改”的深度再次推進(jìn)一步。

李秋喜也表示,，與華潤(rùn)的合作不僅意味著汾酒開始改變一股獨(dú)大的局面,，邁出混合所有制改革的堅(jiān)實(shí)一步，也開啟了“汾酒與華潤(rùn)攜手并肩,、共謀汾酒發(fā)展的新紀(jì)元”,。

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產(chǎn)品結(jié)構(gòu)背后的“量變到質(zhì)變”

2002年，汾酒為重回中高端路線推出青花系列,，主要產(chǎn)品有青花30和青花20,，定位300-800元次高端價(jià)格帶，聚焦商務(wù)和宴請(qǐng)消費(fèi),，2019年在公司總營(yíng)收中占比超20%,。巴拿馬系列和老白汾系列定位中高端，定位100-400價(jià)格帶,，兩個(gè)系列營(yíng)收占比約50%,。玻汾系列主打大眾消費(fèi)，定位40-60元價(jià)格帶,，營(yíng)收占比約30%,。

從2018年的年報(bào)數(shù)據(jù)來看，汾酒的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)已經(jīng)逐步完善,。報(bào)告期內(nèi),，汾酒中高價(jià)白酒實(shí)現(xiàn)營(yíng)收57.39億元，同比增長(zhǎng)47.44%,；低價(jià)白酒實(shí)現(xiàn)營(yíng)收32.3億元,，同比增長(zhǎng)47.59%。汾酒在高中低價(jià)位實(shí)現(xiàn)了全面增長(zhǎng),，并沒有“偏科現(xiàn)象”,。

具體到產(chǎn)品層面，2018年,，青花汾酒同比增長(zhǎng)60%,，老白汾增長(zhǎng)27%,，巴拿馬系列產(chǎn)品增長(zhǎng)27.5%，玻汾增長(zhǎng)36%,，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)處于持續(xù)升級(jí)狀態(tài),。

▲汾酒產(chǎn)品結(jié)構(gòu)（價(jià)格來源：京東；圖源：國(guó)盛證券）

青花20,、30分別覆蓋次高端市場(chǎng)兩個(gè)重要價(jià)格帶,，產(chǎn)品檔次定位清晰、相互支撐,。其中青花30經(jīng)過2019年5月和7月完成兩次提價(jià),，終端價(jià)挺入600-800元價(jià)格帶，青花20則繼續(xù)堅(jiān)守次高端350-450價(jià)格帶,；青花20突出性價(jià)比優(yōu)勢(shì),，搶占市場(chǎng)次高端市場(chǎng)，青花30控量提價(jià)重品質(zhì),，力促品牌價(jià)值提升,。

這一提升過程，國(guó)盛證券稱之為“從量變到質(zhì)變”的過程,。

目前汾酒的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)合理有效,，梯度布局，聚焦次高端的青花系列增速亮眼,，腰部產(chǎn)品巴拿馬和老白汾系列保持穩(wěn)定,，玻汾系列是光瓶酒行業(yè)的標(biāo)桿性產(chǎn)品，承擔(dān)著培育清香消費(fèi)群體的重任,。

方正證券的觀點(diǎn)認(rèn)為,，汾酒次高端布局成效初顯，預(yù)計(jì)全年青花增速超40%,，占總體收入比重已經(jīng)近30%,，另一大單品玻汾繼續(xù)保持50%以上的增速，“一高一低兩大產(chǎn)品系列助力汾酒全國(guó)化快速擴(kuò)張,?！?/span>

據(jù)了解，自2017年開始,，青花就開始進(jìn)入放量階段,，國(guó)盛證券也預(yù)測(cè)在良性產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的帶動(dòng)下，2020年青花系列作為汾酒主要增長(zhǎng)極,，有望持續(xù)優(yōu)化公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu),，為汾酒品牌騰飛樹立價(jià)值標(biāo)桿。

老白汾和巴拿馬系列分別定位于100-300元,、300-400元價(jià)格帶,，聚焦中高端,。2017年公司推出巴拿馬系列，用于承接老白汾產(chǎn)品的消費(fèi)升級(jí)需求,，兩大系列構(gòu)成汾酒腰部戰(zhàn)略產(chǎn)品,。

國(guó)盛證券機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)分析，考慮到玻汾凈利率較低,，為利潤(rùn)率提升和拔高品牌力,，2020年汾酒會(huì)逐步控制玻汾的增長(zhǎng)速度和整體規(guī)模，聚焦青花系列的推廣,。

招商證券分析師楊勇勝的觀點(diǎn)同樣認(rèn)為,，2020年，汾酒策略從“抓兩頭帶中間”轉(zhuǎn)向“拔中高控底部”,，將重點(diǎn)聚焦高端青花、控量玻汾,，目標(biāo)今年青花20和30雙十億增量,，銷售口徑突破50億大關(guān)，波汾將控量,，保持穩(wěn)中有升即可,。

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市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的“高質(zhì)量”優(yōu)化

股權(quán)結(jié)構(gòu)與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的最終導(dǎo)向，就是汾酒市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的“高質(zhì)量”路徑,。

2017年,，公司開始重點(diǎn)發(fā)展由京津冀、豫魯,、陜蒙三大板塊組成的環(huán)山西市場(chǎng),。隨著全國(guó)化布局推進(jìn)，省外收入實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng),，由2016年19.07億增長(zhǎng)至2018年40.21億元,，復(fù)合增速45%。省外收入占比由2017年的40%提升至2019年前三季度的50%,。

▲汾酒省內(nèi)省外市場(chǎng)收入結(jié)構(gòu)（圖源：國(guó)盛證券）

目前環(huán)山西市場(chǎng)對(duì)省外收入貢獻(xiàn)最大,，占省外收入約80%，華東和華南市場(chǎng)處于起步階段,。未來,，隨著環(huán)山西板塊渠道持續(xù)下沉，華東和華南空白市場(chǎng)加速開發(fā),，省外增量空間較大,。

國(guó)泰君安證券認(rèn)為，汾酒的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與市場(chǎng)布局并舉,，經(jīng)營(yíng)效果顯著,。其分析師訾猛認(rèn)為,，汾酒在區(qū)域上會(huì)鞏固省內(nèi)市場(chǎng)、環(huán)山西市場(chǎng)優(yōu)勢(shì),，繼續(xù)全國(guó)化布局戰(zhàn)略,，利用團(tuán)隊(duì)資源與品牌高端化窗口期發(fā)力長(zhǎng)江以南增量市場(chǎng)，力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)江以南持續(xù)高增長(zhǎng),。

具體到青花汾酒的市場(chǎng)空間,，國(guó)盛證券的研究表明，青花品牌具備輻射全國(guó)市場(chǎng)的勢(shì)能,，從環(huán)山西市場(chǎng)看,，北京和天津市場(chǎng)青花基礎(chǔ)較好，河南大區(qū)2019年開始重點(diǎn)打造青花,；長(zhǎng)三角和珠三角戰(zhàn)略區(qū)域消費(fèi)水平高,，為青花推廣提供有利條件。

當(dāng)前,，汾酒繼續(xù)通過繼續(xù)細(xì)化渠道,、調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、治理市場(chǎng)竄貨行為,，汾酒環(huán)山西市場(chǎng)未來將實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量快速發(fā)展,。

據(jù)悉，2018年起,，公司逐步對(duì)全國(guó)市場(chǎng)進(jìn)行全系列產(chǎn)品銷售配額制管理,，重點(diǎn)管控青花、玻汾系列產(chǎn)品,，建立了以區(qū)域市場(chǎng)和經(jīng)銷商檔案管理,、分級(jí)管理為依據(jù)的配額制，制定了全年,、季度間,、各級(jí)經(jīng)銷商的配額管控與協(xié)調(diào)。此舉強(qiáng)化了公司在青花系列的價(jià)格管控及市場(chǎng)運(yùn)作等方面的主導(dǎo)權(quán)和話語權(quán),，助力青花實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng),。

來自長(zhǎng)城證券的草根調(diào)研則顯示，在2019年汾酒在南方市場(chǎng)開辟順利,，為2020 年持續(xù)高增長(zhǎng)奠定基礎(chǔ),。根據(jù)草根調(diào)研，2020年汾酒上海市場(chǎng)的收入計(jì)劃較2018 年的規(guī)模增加67%左右,，浙江市場(chǎng)較2018 年增長(zhǎng)110%+,，廣東市場(chǎng)較2018年提升80%+，江蘇市場(chǎng)則較2018 年提升25%+,；除此之外,，公司對(duì)河南市場(chǎng)明確提出兩位數(shù)的增長(zhǎng)要求,，山東市場(chǎng)增長(zhǎng)50%+的銷售計(jì)劃。

光大證券的研究認(rèn)為汾酒的市場(chǎng)全國(guó)化呈現(xiàn)出“以點(diǎn)帶面,、從線到片,，層層遞進(jìn)”，從戰(zhàn)略上看,，頗有“大軍南下”之勢(shì),。

未來汾酒聚焦打造青花以提升收入增長(zhǎng)質(zhì)量和品牌價(jià)值，受益于次高端白酒和清香型白酒市場(chǎng)擴(kuò)容,，以及公司全國(guó)化布局深入推進(jìn),，青花系列憑借品牌先發(fā)優(yōu)勢(shì)和香型差異化有望保持高速發(fā)展，2020年增速預(yù)計(jì)在32%左右,。

從股權(quán),、產(chǎn)品到市場(chǎng)，一系列“結(jié)構(gòu)優(yōu)化”為汾酒速度的可持續(xù)性打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ),，這也意味著汾酒全面復(fù)興的動(dòng)力系統(tǒng)已經(jīng)完備,。